2024年9月24日，中国证券监管委员会发布了“六项合并和收购”。 9月30日，广为技术（300489.SZ）暂停了交易，并宣布了购买Pioneer Electronic Technology Co.，Ltd。（Pioneer Electric Technology）资产的计划，通过发行股票并支付现金。这项主要资产重组被视为“新合并和收购法规的第一枚炸弹”。

现在，曾经“鼓舞人心和急躁”的第一阶正面临着“经过大量的电话很难出来”的尴尬。自宣布以来的六个月中，就投资关系互动平台上询问了广为技术的最常见的事情是重组的进展，而A股的频率很少。随着时间的流逝，问题逐渐从进度询问到质疑甚至愤怒。

注意力之所以关注的原因是，除了获得超级过山车的股价外，这种重组还特别引起人们的注意，“蛇吞咽大象”比率：上市的公司，当时暂停了31亿元的市场价值，债务与债务比率年度为78％，仅在165亿的现金中获得了165亿的现金。每年有210亿元人民币，净利润超过4亿元，与此同时，固定措施提高了相当大的支持资金，这确实是“观看”的。

装饰性的背后是对“ Zhu Shihui先生”的第二次计算，这是两家公司背后的实际控制器“ Snake and Elephant”，第二次击中了宝石：为了放弃最初正在进行的直接IPO，迈出了一步，然后绕行绕行，然后绕行“并购”，并尝试采取短途速度。出乎意料的是，这种“退后一步”未能使其成为“宽阔的天空”，而是由于一系列极端的行动而陷入了与双方战斗的陷阱。

从“国际笑话”到“骨干状”

关于这一“蛇吞咽大象”的重组，包括相关交易，广州技术在公告中反复强调：“它构成了主要资产重组，但并不构成重组和上市。”对于原因，简而言之，这是：在合并和收购交易完成之前和之后，广为技术的实际控制器保持不变，并且都是“朱·舒先生”。

该计划表明，这种“重大重组”包括两个部分：1。通过发行股票和支付现金来获取先锋电力技术中的所有权益； 2。建造有针对性的额外发行和补充营运资金的支持项目，等等。

如果两个内容“完成”，则相当于实现IPO通常希望实现的目的。因此，显而易见的事实是，重组被广泛认为是“骨干状”的情况。

先锋电力技术的“曲线清单”不再是朱夏（Zhu Shihui）的“先驱”公司公开付出的第一次努力。十多年前，先锋电力技术的主要股东和未来的控股股东（如果可以完成交易），先锋泄漏材料影响了GEM的IPO。

当时，先锋稀有材料生产的招股说明书充满了漏洞，相关的查询不仅集中在“公司的持续盈利能力具有主要的不确定性，相关交易的比例太高，核心技术专利的所有权也不验证，而且企业独立性是值得怀疑的。”它还在筹款和投资项目的最基本问题上开了一个“国际笑话”。

Pioneer Rare Materials said that the planned investment of the "thin-film solar material (high-purity tellurium, cadmium telluride) production line construction project is expected to be put into production, the production of high-purity tellurium will increase from the existing 180 tons to 280 tons, and the production capacity of cadmium telluride will surge from 6 tons to 190 tons. This increase was "satellite release" in the field of rare materials back then.

柜材料的纯度通常显示为3n（纯度99.9％），4N（纯度99.99％），5N（纯度99.999％），等等。 5N及以上称为高纯度柜，以下是粗糙的柜和精制柜。

作为一种稀有金属，泰瑞尔（Tellurium）的主要来源（约60％-70/％）是在电解铜冶炼过程中回收的工业副产品，其次是直接采矿。

“回收量很小，因为它受到许多因素的影响并每年都大大波动。云南铜业的相关人员表示，作为该国第三大铜公司，Yuncopper电解铜的年产量连续超过130万吨。

尽管中国最大的铜公司江西铜工业中电解铜的年产量超过200万吨，但回收的精制柜子每年徘徊40-50吨。作为高纯度柜的基本来源，可以看到原油和精制柜的罕见产率。它还表明，当时，对原材料原料柜的需求声称，飞行员稀疏项目的需求每年将增加100吨高纯度trinurium。

因此，在2012年3月，该宝石的发行和上市委员会对先锋稀有材料发出了答复：“粗糙的柜子主要是从铜电解产生的副产品中回收的。当前的年度全球校库生产为400-600吨。您公司的原始材料易学的供应是严重的不确定性。”

随着本性校库（2011年左右）的全球年度产量仅为400-600吨（即使到2023年，全球柜员产量仍将少于1200吨），大胆的陈述是将高纯度柜员的生产能力扩大到280吨280吨的生产能力显然更像是一个常识的错误。

飞行员稀有的材料被拒绝影响Chinext，只留下一个经典的笑话。

并购疯子的“独角兽”

过去的IPO完全揭露了这家公司的“切割技术”的光环，即使经过近十年的发展，它尚未摆脱10英亩的土地，一家工厂，四个氧化物熔炉和20多名员工”。但是，出乎意料的是，第一次IPO的失败激发了新材料行业的“合并和收购疯子”。

2014年，先锋稀有材料在稀疏材料领域工作了十多年。借助手头的原材料供应链的优势，朱纪开始了技术介绍和资本化整合的道路：首先，他共同建立了“先锋稀有电影技术公司，有限公司”。比利时乌米科尔（Umicore）的全球领导者。

当时，Youmekike公司被称为“ ITO旋转目标材料领域的全球市场领导者”，市场份额超过60％。先锋稀有材料加速了他们进入高端ITO目标材料行业的进入。

目标是现代工业制造业中的关键链接。他们使用溅射技术来准备功能薄膜，以用于显示面板，光伏，半导体等的工业化，并替换不同的目标以获取不同的膜系统以实现功能，例如电导率或障碍。

ITO（Indium Tin氧化物）靶标是溅射目标中的一种陶瓷靶（复合靶标）。它的特征是镀层膜既可以传输光线并进行电力，例如电子产品显示屏上的膜不到头发直径的十分之一。

ITO目标的上游是原材料，例如氧化物和氧化锡粉，下游主要用于平板显示屏，光伏，集成电路和其他行业。其中，平板显示器和异质结光伏细胞是最重要的应用领域。

经过三年的合资企业，Pioneer Rare材料从YouMeike中获得了60％的持股，还获得了专利技术和客户资源，例如Youmeike已积累了很多年的“ indium Target材料”。 “ Youmekike Pilot Film Company”已成为一部飞行员电影，从那以后，它开始了“ Capital Rush”。

从2017年到2023年，“飞行员电影”从天使回合开始五年内实现了五轮融资，其中B融资的B轮和45亿元人民币的12亿元总计57亿卢比，股东名单中有一个“组织集群”。

在此期间，朱·西伊（Zhu Shihui）一直在进行大量合并和收购。众所周知的包括： *2018年，他收购了新加坡的赫拉伊斯集团，以整合其贵金属目标业务； 2019年，他收购了中有限公司，并将其重命名为当前的广为技术。 2020年，他收购了三星康宁合资企业SCG目标业务部。

在2023年，也许“节奏”是相似的，或者是因为他背后的“紧急更新”太紧急了。 Zhu Shihui建立了一个清单平台-Pioneer电力技术。结合了一系列收购的“试点电影公司”已安装到先锋电力技术中，并改为后来的子公司 - 先锋电影材料（广东）有限公司，有限公司。

新的字体尺寸迅速在Hurun的“独角兽”列表中列出，行业的估值达到了约21亿元人民币。

2024年2月，先锋电气部门进入了指导市场。在当年9月24日发布“六次合并和收购”之后，朱shui成为“首先回应”的人。他最初打算使用“先驱电影”再次击中IPO先驱电气技术，并决定将其“出售”到当时的广奇技术的市场价值仅超过30亿元人民币。

如何形成估值问题

广州技术的市场价值较小，财务状况较差，它收购了先锋电力技术，其估值正在飙升。所谓的“蛇吞咽大象”更像是一部“大象撬开蛇的嘴，冲进腹部”的资本戏剧。

此外，两家公司实际上都由朱·夏伊（Zhu Shihui）控制，就像一个人的“大象”和“蛇”一样，“大象蛇互相钻”已经演变为互相战斗的各种困难。其中，最困难的是如何重视，包括：如何重视想要渗透到“蛇”腹部的“大象”，以及吞咽“大象”后如何重视“蛇”。

关于收购目标的估值，先锋电力技术，首次有公平分配法规。

广为技术的重组计划说：“在这笔交易之后，公司的总股本预计将超过4亿股。”该声明给出了新股份发行数量的下限，并且上限受“上市规则”的约束。

根据规则，“如果公司的总股本超过4亿元人民币，则在公共公共持股中的比例将不到连续20个交易日的股票总数的10％，而上市条件将不再满足。”换句话说，如果发行量表太大而无法稀释公共股票，它将失去其上市状态，并且不难计算新股份的上限。

公共股东是指除以下股东以外的其他股东：1。拥有超过10％的公司股份及其共同参与者的股东； 2。董事，主管，高级管理人员及其上市公司的分支机构。

根据2024年广奇技术的第三季度报告，该公司的高级行政股票总计约500,000股，超过10％的股东持有约60034万股股票。根据其1.377亿股股票的总股本，重组计划揭示了广为技术的公共股票约为7685万股。

基于这项计算，为了实现“完成此交易后上市公司的权益的分配，仍然符合上市条件（即，该公司总股票中公共股票的比例不得超过7.685亿股。

根据该计划确定的每股16.2元的发行价格，即使发行了最高6.3亿股，相应的考虑仅约为102亿元人民币。从先锋电力技术的前五轮融资来看，主要股东可能很难向那些聚集在一起的战略投资者解释这一数字。

无法解释的原因在2022年底的股权转移中明显强调。

2022年9月27日，Pioneer Technology Group的B回合战略投资发行了，先锋电影通过45亿元人民币的B轮融资在稀有金属材料领域创造了融资记录。

在当年的“国庆日黄金周”（10月8日）之后，江苏房地产交易所发布了转会公告，目标是先锋电影材料公司有限公司的股权的0.3132％。该公平的持有人是Xiamen Guosh Gueng Growth Equity Equity Investion Investment Investment Partnership（Limited Partnership）（有限合伙企业），其中一个是投资者。

工业和商业信息表明，Xiamen Guosheng是Xiamen国有资本资产管理有限公司的基金，并于2021年12月收购了先锋电影权益，相应的资本投资约为107万元。

当它被列出并转让时，它将股权持续了不到一年。上市期过期后，2022年11月8日，广东先锋稀有物料公司有限公司（Ltd.

2022年10月17日，先锋电影的注册首都（先驱电力技术的前身）接近4.3亿元人民币，当年年底，它扩大到4.57亿元人民币。根据Xiamen Guosheng股票的转让价格，相应的估值为137亿元人民币。鉴于这一点，当时在市场上流通的飞行员电影的估值在逻辑上是没有水分的。

在2023年6月，尽管先锋公司拥有新的一轮融资，并且其估值再次跃升至210亿，但相比之下，它只能在市场上流通。

现在回顾，在Xiamen Guosheng转移期间发生的30次（对应于资本投资）回报应该是战略投资者的可接受的底线。根据目前的工业和商业展示，注册资本为47790万，估计为144亿元人民币。

如果每个人都坚持这种逻辑，即使广为技术以16.2元的发行价格发行了6.3亿股股票，过去仍然不能给所有战略投资者提供。

此外，有针对性的股票发行还将占新发行的股票，这意味着，对飞行员电力技术的整个股权收购的考虑不仅不可能达到144亿亿，而且最有可能远低于此数字。如果这是真的，各种战略投资者如何能够忍受它？

自从发布重组计划以来，将近半年的固执和纠缠于这种自我斗争的自我游戏。 2月13日，广州技术的宣布仍然是：“这项交易中涉及的尽职调查，审计，评估或估值正在进行中，而参与交易的当事方尚未签署正式交易文件。”

跟踪选择和成长问题

在重组计划中，先锋电力技术将其描述为“增长创新和企业家企业”，并声称它具有“良好的未来增长”。但是，相应的财务数据变化的趋势给出了另一个完全不同的情况。

2021年是先锋电力技术表现最高的一年。根据江苏房地产交易所的数据，该年的净利润率高达46％，股本回报率为32％。

近年来发布的未经审计数据表明，2022年的净利润幅度急剧下降至21.3％。 2023年下降到14.2％；在2024年上半年，这是16.4％。这种趋势对其未来的增长产生了雾。

Titanium Media App调查发现，Pioneer Electric Technology显示出的增长率的急剧下降与所选择的核心业务无关。根据重组计划，先锋电力技术的主要产品是ITO目标，现在面临着“成熟市场中的转型压力”。在真正属于高增长轨道的半导体目标领域中，先锋电气技术仅在“通过许多国际制造商的认证接一个地通过认证”的阶段，这意味着还没有产品。

“简而言之，用ITO目标镀上的胶片既是光线传动和导电性，因此，最多的应用区域是光伏行业的显示面板和异质结电池。”新的材料业务中的一家上市公司（300706.sz）进行了分析，“从目标材料，面板和显示4N的纯度来看，最大的高端高端仅是5N。半导体目标材料的纯度要求相对较高，并且基本上仅在启动时增加了6N的启动，并且似乎是6n的纯度，而超过6n则是6n的纯度。地方，但很难改进。”

根据分析，半导体目标受益于对AI芯片的需求，高级过程，第三代半导体（硝酸盐，碳化硅）和全球市场规模复合增长率（CAGR）预计将超过15％。同时，这一领域的家庭化率不到10％，高端市场由日本和美国公司（霍尼韦尔，托霍人）垄断。政策驱动的半导体目标正处于高增长轨道的早期阶段。

ITO目标主要依靠显示面板（LCD/OLED）和光伏电池（HJT电池），其增长率稳定（CAGR约为8％-10％）。尽管对灵活展示和大型面板的需求可能会带来结构增长，但这些高端市场仍然主要依赖进口（例如日本矿石金属和Tosho）。

就国内生产率而言，ITO目标从2017年的不到10％增加到2024年的35％以上，替代空间逐渐缩小。约有20家国内公司集中在中低端市场。价格战已导致利润率下降。我们需要通过高端（例如柔性显示目标）和新兴应用（光伏电动机）突破生长瓶颈。

Jiangfeng Electronics（300666.sz）是一家领先的国内半导体目标公司。它主要产生半导体超高纯金金属靶标。下游客户主要是芯片制造商。他们最初的业务选择与先锋电力技术形成鲜明对比。

“我们不执行ITO目标。我们主要发现在评估风险并在开始时计算收益时，很难做到这一轨道。”江芬电子产品的一个相关人员承认：“首先，原材料的价格波动过多，而且成本很难控制。当产品出售时，目标需要是现金流量的7倍（价格的价格）。现金流量很大，而且如果融资成本无法降低，很难支持它。”

据报道，在ITO目标材料的销售过程中经过经过经过经过测试的现金流的原因主要与其“按使用方式结算”销售模型有关。 “例如，如果目标材料客户只使用30％，我们只能收到商品付款的30％，并且我们有很多现金流量投资。”与江芬电子有关的人说。

“使用率为30％。从理论上讲，返回的废物目标可以回收，但不能正常使用，因为如果超过此使用率，它可能会穿透并导致设备水入口等工程事故。”一位新奇人说：“所以我们现在也有一个买断销售模式，但是收购模式肯定会更低。”

在这种情况下，自2017年以来，先锋电气一直在供不应求，并且一直在“资金饥饿”。这次，他放弃了直接的IPO并更改为“曲线清单”，这显然意味着要尽快实现融资。目前，看来这很可能会陷入“我想要的速度，更快地站起来的速度”的尴尬。 （本文首次发表在钛媒体应用程序，作者|刘明）

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